江必新：贯彻习近平法治思想 提升法治建设效能

 中央金融工作会议明确提出，优化融资结构，更好发挥资本市场枢纽功能。

第三次、第四次全国金融工作会议保持金融领导机制的相对稳定性，为金融体系治理、改革和发展提供坚强的领导保障。第一次全国金融工作会议任务之一就规范金融乱象、处置不良资产、应对金融风险，采用大剥离、补资本、强监管的政策举措提升银行业发展质效，定向发行特别国债，为国有商业银行充实资本金2700亿元，并设立信达、华融、长城和东方四家资产管理公司以承接高达1.4万亿元的不良资产。

现代经济金融体系的建设与发展过程中，可能存在经济金融风险的触发、累积甚至暴露。有效认识金融风险，遏制金融风险传染，保障金融机构、市场和体系稳定，成为历次金融工作会议的重点内容。房地产市场、地方政府债务、互联网金融、影子银行、资产管理业务、大型互联网平台和中小金融机构等风险点得到针对性处置。2002年第二次全国金融工作会议强调完善现代金融机构体系、市场体系、监管体系和调控体系等现代四体系建设，这为我国现代金融体系发展搭建了基本的框架。第三次全国金融工作会议继续深化商业银行、农村金融改革，强调外部风险防范，着重加强跨境资本流动管理，警惕短期资本流动风险。

第三次全国金融工作会议着力提出双向开放的政策逻辑，总结2008年国际金融危机的应对经验，我国着重部署跨境贸易人民币结算、人民币国际化、香港离岸人民币金融市场等重大举措，QFII、QDII、RQFII等管道化开放升级。2018～2020年金融风险攻坚战、重点领域风险专项处置逐步深化，我国金融体系整体稳定，牢牢守住了不发生系统性金融风险的底线。在此前提下，诸多在簿记时代手工计算无法实现的瞬时交易成为可能。

如此，才有我们的猜想。但是，目光在书页上，我的思路却随着呼啸的列车在飞旋——美国史无前例地实施无限量化宽松货币政策已经数月，为什么股票市场在全球新冠肺炎疫情恶化期间经历了3月的数次熔断，之后又创历史新高，但是此间的实体经济尚无明显改善迹象？4月的CME原油期货价格竟然呈现负值，但黄金和数字货币价格持续攀升，那么，世界货币体系是否会发生变化？显然，这是一些貌似简单的现实问题，似乎15分钟的思考甚至嘲笑市场的非理性就足以使我转向更有价值的阅读。在我30年的职业生涯中，15个年头在高等学校为本科生和研究生讲授《货币金融学》（使用过黄达、周升业和曾康霖、Mishkin 以及陈学彬版本）、《微观经济学》（使用平新乔、Varian以及面向博士生的 Mas-Colell、Whinston 和 Green 版本）、《宏观经济学》（使用 Mankiw、Romer 以及选讲章节的 Ljungqvist 和 Sargent 版本）、《数理经济学》（使用 Takayama 版本）、《货币经济学》（使用 Walsh 版本）等理论课程和《商业银行经营管理》（使用我依据在商业银行的工作经验自编的讲义，参考曾康霖版本）、《信用风险管理》（使用 Colquitt 版本）等实操性课程，另外 15个年头在中央银行、外汇管理部门、商业银行和资本市场机构从事政策制定和管理工作。这是因为，对于前两个问题，我和刘学博士的争论只基于一个共识——事实是什么，以及我们的解释是否符合真实世界？但是，在这个问题上，猜测甚至押宝的成分陡增，因而在分析方法上需要特别小心，任何演绎推理而非事实归纳很可能因遗漏重要的自变量而变得完全不符合未来的真实世界。

思想呈现是由内而外的。由于我在过去七八年间几乎痴迷于宏观审慎管理研究，在过去20年间因为对日本和韩国大型银行业发展及其危机的关注而特别相信大而不能倒（too big to fail）规制势在必行，因此，我至少有两个博士生已经以此作为论文专题。

而且，货币放水造成牛市，各方都很开心，这对我而言，却是一件沮丧的事情：在疫情的冲击下，贸易、投资、消费全面萎缩，全球的唯一亮点竟然是发行货币且资产价格猛涨。但是，其思想内核无非是数百年前某个名不见经传的经济学家的想法而已。所以，货币政策传导机制是多数情况下的自下而上和少数情况下的自上而下的组合。问题的提出都是由表及里的，比如表面现象是那个著名的苹果，而内在实质是万有引力。

那么，利率和汇率等基础性价格——或者，最根本的是利率，如果利率在很大程度上决定了汇率的话，那么其对系统性风险具有决定性影响。第二个猜想是世界货币是主权货币当局的条约，或者说是超主权货币。六不得不承认，很多事情做着做着就变得不再是原先设想的样子，很多工作干着干着人就变老了。如果货币增长的主要驱动力是中央银行的基础货币发行，那么既然中央银行的货币发行是外生决定的，是否在逻辑上可以认为中央银行是资产泡沫化的始作俑者？原本我们的争论在于货币政策的中性与非中性二分法，在我一再强调任何模型推演必须符合真实世界的货币运行时，我们取得的共识是：在货币中性与非中性叠加态之外，还存在另一种货币政策形态——货币增量的超级中性，即如果实体经济已经实现了货币配置最优化，那么任何货币政策所导致的货币增量变化，既不造成产出变动（即没有实际效应），也不造成物价变动（即没有名义效应），而只形成资产价格变动（因为缺乏更好的定义，我们只好给出超级中性概念）。

当然，我在教书的时候，就按教科书给学生讲。二一般而言，思维过程是由表及里的。

既然货币是特殊的商品，那么它应该可以被写进效用函数，比如Sidrauski（1967）的模型。第三个表象是金融中介在货币供求中的作为。

这是古典学派和实际政策操作中持续面临的问题——尽管各方都相信货币增量不一定带来产出增长，但在真实世界里，经济下行一般都伴随着外生货币扩张。进入专题： 货币经济 。第二个表象是货币增量的叠加态。2020年8月下旬的一天下午，我带着妻女坐在京沪高铁复兴号列车上，孩子一边听着心仪的歌曲，一边做二次函数习题，我把临行前随意带在包里，一半用于重温、一半用于催眠的Friedman和Woodford（2011）主编的《货币经济学手册》（Handbook of Monetary Economics）3A卷打开，很快被Williamson 和Wright（2011）所著的《新货币主义经济学》（New Monetarist Economics）一章所吸引。我们所处的货币经济是成长中的，任何刻舟求剑式的固化思维都会在快速变化的现实面前碰壁。第四个共识是宏观审慎管理无法独立于货币政策。

第二卷《货币政策与中央银行》试图解释货币政策如何发挥效应以及货币政策规则应该被如何修订。第四个表象是货币交易。

在讨论这一问题时，我和刘学博士在面面相觑中苦笑——人类的金融稳定理论可能仍然在黑暗中摸索。这在技术意义上并非难题。

第五个共识是财政与货币当局互为特殊目的机构（Special Purpose Vehicle，SPV）。这会让我怀疑自己是否真的具备寻找货币世界真理的现实条件。

如果真的出现条约形式、来去自由、算法透明、汇率套算的超主权货币，那么跨时区的金融市场就可以实现对同一标的按照同一稳定币的无限连续交易。布雷顿森林体系和国际货币基金组织的建立即源于猜想。令人长吁一口气的成效是，我们在诸多问题上达成了共识。那也不一定错啊，试试总没错。

尽管，在名字上，她依旧还是那个她。当然，随之而来的是外溢效应（spillover effect）也将不复存在。

那么，问题就演变为——中央银行和财政当局在现实世界中的关系到底如何？我们形成的共识是，双方互为SPV。100%意味着参与国事实上实施了货币局制度），因此，货币篮子权重具有浮动性。

比如，某企业的资产负债表和损益表很可能同时存在自有生产性资本形成和对其他非生产性相关资产的投资及其收益。作者陆磊系中国人民银行党委委员、副行长（时任国家外汇管理局副局长），本文为《货币论》一书序言。

此时，一家上市公司或一个发债主体，在不同市场的融资具有完全等价性。但是，在与刘学博士的讨论中，针对2008年至2020年的中央银行实践，我们很快达成了共识：进入21世纪，货币当局面临的主要问题不再是机构的大而不能倒，而是更深层次的金融资产的涨而不能跌（too high to fall）。也许对一条理论而言，最大的考验是它的预测是否能被现实所证明——也就是说，当选择了某项政策时，真实的经济是否会像模型经济当中所预测的那样？缺乏历史观的经济学家是不具远见的，缺乏现实解释力的理论是不具生命力的。曾经的理论在曾经的历史时空中并没有错，我们需要的是理论随着时事变迁而不断迭代的思维方式。

数学也许不一定是表达观点的最佳形式，但至少在目前，语言文字仍然存在较大的自由解释甚至各取所需的空间，数学是避免歧义并保持逻辑上的动态一致性的最佳手段。好吧，但是我的看法也不一定对。

很多次，我只能以教师的威严压服我的学生。 写《货币论》的动力来自一次回乡之旅

因此，问题的本质并不在于虚实二分法，而在于一个经济体的货币循环是否存在套利性激励。第三卷《数字时代的世界货币》试图为主权货币如何应对非主权数字资产和超主权货币的竞争出点主意。